L'ETF Zcash dépasse 500 M$, mais ce ne sont pas 500 M$ d'apports
L'ETF Zcash a dépassé 500 millions de dollars d'actifs peu après son arrivée sur NYSE Arca.
Il serait pourtant incorrect de présenter ce chiffre comme 500 millions de dollars de nouveaux investissements.
Le 8 septembre, Grayscale a annoncé le franchissement du seuil. Le même jour, DCG International Investments a obtenu environ 100 millions de dollars de parts ZCSH en échange de 85 705,32563297 ZEC.
Grayscale a séparément annoncé plus de 70 millions de dollars d'inflows cumulés depuis le listing du 25 août.
Le fonds existait déjà
ZCSH était auparavant Grayscale Zcash Trust.
Les documents déposés auprès de la SEC montrent que le trust a été créé en 2017 et que ses parts étaient cotées sur OTCQX avant leur transfert vers NYSE Arca.
Une partie des actifs actuels se trouvait donc déjà dans la structure.
L'AUM représente l'ensemble du patrimoine, pas uniquement les nouveaux capitaux.
DCG a apporté des ZEC, pas 100 M$ de cash
La transaction de DCG est une opération in kind.
DCG a transféré 85 705 ZEC au fonds contre des parts ZCSH d'une valeur proche de 100 millions de dollars.
Cela ne prouve pas qu'un achat spot de 100 millions de dollars a eu lieu le 8 septembre.
Des tokens déjà détenus peuvent être déplacés vers l'ETF sans passer par une nouvelle acquisition de marché.
L'AUM dépend également du prix
Si le prix du ZEC augmente tandis que le nombre de tokens reste identique, l'AUM augmente également.
Le chiffre mélange donc actifs historiques, nouveaux flux, contributions in kind et valorisation du ZEC.
Les net creations offrent une lecture plus précise de la demande supplémentaire.
Détenir ZCSH n'est pas détenir directement du ZEC
Le 8 septembre, le fonds indiquait environ 532,9 millions de dollars d'actifs et près de 464 515 ZEC.
Les investisseurs en ZCSH possèdent des parts du trust.
Ils ne contrôlent pas directement les clés privées des ZEC correspondants.
Les creations et redemptions passent par des Authorized Participants.
Cette structure simplifie l'exposition via un compte de courtage, mais elle diffère de l'auto-conservation.
Les options ajoutent une nouvelle couche
NYSE Arca a également lancé les options ZCSH.
Elles permettent hedging, stratégies de volatilité et positions directionnelles.
Elles peuvent donc améliorer l'infrastructure institutionnelle et le price discovery.
Mais leur lancement n'est pas en lui-même un signal haussier.
Un marché d'options permet aussi des stratégies baissières ou neutres.
Ce que les 500 M$ ne démontrent pas
Ils ne représentent pas 500 M$ de nouveaux capitaux.
L'opération de DCG n'est pas nécessairement un nouvel achat spot.
Et aucune donnée ne permet d'attribuer automatiquement les mouvements récents du ZEC à l'ETF.
Le fait confirmé est plus précis : ZCSH a gagné en échelle, obtenu des créations supplémentaires, reçu un apport in kind important et ajouté un marché de dérivés.
Ce qu'il faut surveiller maintenant
- Net creations/redemptions : mesure directe des entrées et sorties du fonds.
- Nombre total de ZEC détenus : meilleur indicateur d'accumulation que l'AUM seul.
- Premium/discount par rapport au NAV : révèle l'efficacité du mécanisme ETF.
- Volume et open interest des options : montrent la profondeur du marché de couverture.
- Liquidité de ZCSH : volume et bid-ask spread indiquent la capacité du marché à absorber de gros ordres.
Conclusion
Le seuil de 500 millions de dollars reste impressionnant.
Mais il ne signifie pas que les institutions ont injecté 500 millions de dollars nouveaux en deux semaines.
ZCSH existait auparavant sous forme de trust.
Les plus de 70 millions de dollars d'inflows après listing constituent une mesure plus claire de la nouvelle demande, tandis que la transaction DCG illustre le rôle particulier des créations in kind.
Pour comprendre la suite, il faudra surtout surveiller le nombre de ZEC détenus, les creations et redemptions, l'écart au NAV et la liquidité du nouveau marché d'options.
Sources
SEC — prospectus The Zcash ETF
The Zcash ETF — données du fonds
CoinDesk — Zcash ETF dépasse 500 millions de dollars
Avertissement
Ce contenu est fourni uniquement à des fins d'information et d'analyse et ne constitue pas un conseil financier, d'investissement, juridique ou fiscal.